Introduction

Le 5 mai 2014, l’OCRCVM a tenu à Vancouver une table ronde sur les marchés des titres de petite capitalisation qui portait sur certains des enjeux qui se posent aux marchés des titres de petite capitalisation depuis plusieurs années, et plus particulièrement sur les activités de négociation et de financement. Afin de faciliter la discussion, l’OCRCVM a préparé des documents d’information sommaires sur les questions suivantes touchant la négociation :

• activité de négociation générale des marchés;
• ventes à découvert à un cours inférieur;
• variation du cours;
• négociation électronique.

Le présent avis présente les principales informations de base et statistiques fournies par l’OCRCVM aux participants à la table ronde sur les marchés des titres de petite capitalisation. Celles-ci se fondent principalement sur les données de négociation concernant les titres cotés à la Bourse de croissance TSX au cours de la période allant du 1er janvier 2012 au 31 mars 2014, et comprennent des informations provenant de tous les marchés canadiens sur lesquels ces titres se négocient.

Informations de base et statistiques

Activité de négociation générale

De façon générale, les volumes de transactions sur les titres cotés à la Bourse de croissance TSX ont diminué durant une bonne partie de la période et atteint un creux au cours de l’été 2013. Plus récemment, les volumes de négociation sont remontés et ont presque renoué avec leurs niveaux du début de 2012.

En ce qui concerne les 2 168 titres cotés à la Bourse de croissance TSX au 30 septembre 2013 :

• en moyenne, seulement 1 125 (ou 51,89 %) de ces titres ont été négociés au cours d’un jour de bourse quelconque du mois de septembre;
• cent trente-cinq (ou 6,23 %) des titres admissibles à la négociation à la Bourse de croissance TSX durant le mois n’ont été négociés durant aucun jour de bourse du mois;
• soixante-dix-sept (ou 3,55 %) de ces titres ont également fait l’objet d’une interruption de négociation durant le mois et n’ont pas été négociés;
• cinquante-quatre (ou 2,49 %) de ces titres ont également été suspendus de la cote et n’ont été négociés à aucun moment durant le mois;

• des 1 902 titres qui ont été négociés en septembre, 1 158 (ou 60,88 %) ont clôturé à un cours inférieur ou égal à 0,10 $;
• des 744 titres qui ont été négociés en septembre et qui ont clôturé à un cours supérieur à 0,10 $, 65 (ou 8,74 %) se sont négociés à un cours inférieur à 0,10 $ à un moment quelconque durant le mois;
• enfin, le volume moyen d’une transaction a été de 6 471 actions, pour une valeur de 2 588 $, soit un cours moyen de 0,40 $ par titre.

Ventes à découvert à un cours inférieur

En date du 15 octobre 2012, les Règles universelles d’intégrité du marché (les RUIM) ont été modifiées en vue d’abroger les restrictions sur le cours auquel une vente à découvert peut être exécutée (le critère relatif à la variation du cours). Avant cette date, une vente à découvert ne pouvait être exécutée à un cours moindre que le dernier cours vendeur du titre, sauf si la vente à découvert était dispensée des restrictions sur le cours (comme dans le cas des comptes d’arbitrage et des personnes ayant des obligations de teneur de marché). Selon les modifications apportées aux RUIM, ces comptes ne seraient plus tenus de désigner les ordres comme vente à découvert, mais désigneraient plutôt les ordres comme « dispensés de la mention à découvert ». Les types de comptes qui devaient désigner les ordres comme « dispensés de la mention à découvert » ont été étendus aux comptes qui, dans le cours normal des activités de négociation, étaient « neutres sur le plan directionnel », soit les comptes qui, à la fin de chaque jour de bourse, ne détenaient en général ni position vendeur ni position acheteur sur des titres. (Pour ces comptes, tous les ordres de vente seraient désignés comme « dispensés de la mention à découvert », que la vente provienne ou non d’une position acheteur ou vendeur.)

Le graphique suivant illustre le pourcentage du volume des ventes de titres cotés à la Bourse de croissance TSX désigné comme « vente à découvert » durant la période allant du 1er janvier 2012 au 31 mars 2014, et le pourcentage du volume des ventes désigné comme « dispensé de la mention à découvert » depuis le 15 octobre 2012. Dans l’ensemble, les ventes à découvert représentaient 8,21 % du volume des ventes avant les modifications. Après les modifications, les ventes à découvert et les ventes désignées comme « dispensées de la mention à découvert » représentaient respectivement 5,54 % et 2,73 % du volume (pour un volume total combiné de 8,27 %).

Le tableau suivant illustre le pourcentage des ventes à découvert qui a été exécuté à un cours supérieur, égal et inférieur au dernier cours vendeur. Avant l’abrogation du critère relatif à la variation du cours pour les ventes à découvert le 15 octobre 2012, 2,47 % des ventes à découvert en moyenne étaient exécutées à un cours inférieur (car certains types de comptes étaient dispensés de la restriction sur le cours). Comme prévu, depuis l’abrogation de ce critère, la proportion des ventes à découvert exécutées à un cours inférieur a augmenté pour atteindre 6,58 %; cependant, la grande majorité des ventes à découvert sont toujours exécutées à un cours supérieur ou égal au dernier cours vendeur.

Le tableau suivant indique la proportion du volume des ventes à découvert qui a été exécutée à un cours supérieur, égal et inférieur au dernier cours vendeur durant les périodes précédant et suivant l’abrogation du critère relatif à la variation du cours. Il comprend également les données correspondantes pour les transactions autres que les ventes à découvert.

On remarque que malgré l’abrogation du critère relatif à la variation du cours, les ventes à découvert sont moitié moins susceptibles d’être exécutées à un cours inférieur que les autres ventes. Constat non moins intéressant, les ventes à découvert sont plus susceptibles d’être exécutées à un cours supérieur que les autres ventes.

L’OCRCVM a également présenté des données sur l’activité de vente à découvert selon la catégorie de liquidité du titre au cours d’un jour de bourse donné. Les titres ont été divisés en trois catégories de liquidité : élevée, moyenne et faible. Comme prévu, plus le niveau de liquidité d’un titre est élevé, plus les ventes à découvert représentent une proportion élevée du volume négocié.

Le graphique suivant décrit cette relation pour chaque jour de bourse de la période.

Variation du cours

Depuis au moins 1974, les titres cotant moins de 0,50 $ se négocient selon des échelons de cotation d’un demi-cent (0,005 $), et les titres cotant moins de 3,00 $, selon des échelons de cotation d’un cent (0,01 $). Depuis 2000, tous les titres cotant au moins 3,00 $ se négocient selon des échelons de cotation d’un cent (0,01 $).

En se fondant sur les données de négociation relatives aux titres cotés à la Bourse de croissance TSX pour la période allant du 28 octobre 2013 au 21 novembre 2013, l’OCRCVM a entrepris une analyse de l’incidence de la variation du cours sur les titres cotés à la Bourse de croissance TSX. Un titre était considéré comme « limité quant à la variation du cours » si l’écart demeurait à son minimum pendant tout le jour de bourse. En ce qui concerne les titres qui se négocient selon la variation du cours actuelle de 0,005 $, environ 1,6 % des transactions avaient lieu lorsque le titre était limité quant à la variation du cours. Cependant, si la variation minimale du cours devait être portée à 0,01 $, 22,7 % de toute la valeur négociée serait considérée comme limitée quant à la variation du cours. Si tout le volume négocié selon un écart moyen pondéré en fonction du temps de moins de 0,01 $ devait être négocié selon un écart de 0,01 $, il en coûterait 7,87 millions de dollars de plus, soit 0,9 % de toute la valeur négociée durant la période1 .

Négociation électronique

Comme indiqué ci-dessus, les modifications apportées aux RUIM en date du 15 octobre 2012 prévoient une nouvelle désignation « dispensé de la mention à découvert » qui doit être appliquée aux ordres provenant de comptes « neutres sur le plan directionnel ». À maints égards, cette désignation peut être considérée comme un substitut pour les comptes qui accèdent aux marchés à l’aide de systèmes automatisés de production d’ordres et qui affichent un ratio ordres/opérations élevé. Par conséquent, elle pourrait s’appliquer à de nombreux négociateurs à haute vitesse, mais aussi, plus généralement, aux teneurs de marché et à d’autres comptes neutres sur le plan directionnel. (L’OCRCVM mène actuellement une série d’études portant spécifiquement sur la négociation à haute vitesse, dont les résultats seront publiés dans le cadre de futurs avis2 .)

Les graphiques suivants comparent le pourcentage du volume des ventes désigné et non désigné comme « dispensé de la mention à découvert » qui a été exécuté à un cours inférieur et supérieur durant la période écoulée depuis le 15 octobre 2012. Tout comme les ventes à découvert, les ventes désignées comme dispensées de la mention à découvert sont plus susceptibles d’être exécutées à un cours supérieur (17,79 %) que les autres ventes (non désignées comme dispensées de la mention à découvert) (10,42 %), et moins susceptibles d’être exécutées à un cours inférieur (5,75 %) que les ventes non désignées comme dispensées de la mention à découvert (12,62 %).

• 1Estimation du coût de l’écart supplémentaire qu’un investisseur actif devrait consentir pour négocier si la variation minimale du cours était augmentée.
• 2La  liste  des  documents  publiés  par  l’OCRCVM  sur  la  négociation  à  haute  vitesse  figure  à  l’adresse  suivante : http://www.ocrcvm.ca/Documents/2014/d37e064b-7249-400f-9d10-46700670718f_fr.pdf.